El futuro de la deuda soberana

El mercado argentino continua expectante ante los próximos acontecimientos electorales. Los mismos, de acuerdo al análisis mayoritario de los inversores, decidirán en definitiva cuales y cómo serán los cambios en política económica de cara al año que se avecina. Se habla de gradualismo y se habla de shock, aunque en términos académicos se podría hablar de la ya establecida discusión entre un programa de estabilización ortodoxo y uno heterodoxo.

El llamado shock implicaría entonces una devaluación del tipo de cambio y una apertura del mercado cambiario para que fluctúe libremente durante un tiempo, sumado a una reducción del déficit fiscal y una política monetaria restrictiva que impida monetizar los déficit públicos. Un importante ajuste fiscal, especialmente en lo respectivo a los subsidios y subvenciones del Estado, podría implicar una reducción del producto en el corto plazo, aunque si el plan económico tiene el suficiente respaldo de los agentes del mercado y es efectivamente creíble puede que no requiera un aumento muy importante del tipo de interés con lo cual la tasa de inversión -especialmente de capitales extranjeros- aumentaría lo suficiente para neutralizar los impactos negativos de la disminución del consumo y el gasto público sobre el producto. De medio plazo los ajustes normalizarán los desequilibrios, pero su éxito de corto plazo -que no se produzca una recesión importante y aumente el desempleo- dependerá básicamente del respaldo de los mercados financieros.

El gradualismo por otra parte buscará dar algunas señales fiscales, cambiarias y monetarias, pero evitará cambios bruscos, avanzando probablemente hacia un acuerdo de precios y salarios, intentando equilibrar las cuentas públicas progresivamente y llevar la tasa de inflación a un dígito en algunos años. De esta forma se buscaría evitar una recesión y una merma en el consumo. Los problemas de los planes hetederodoxos implican que los gobiernos busquen aliviar de muy corto plazo con controles de precios y acuerdos salariales con topes rígidos y no se consoliden las reformas más estructurales, lo que puede conllevar a que los mercados descrean de que el programa de estabilización realmente va en serio.

En cualquier caso, la estructura temporal de tasas de interés ya demuestra señales de corrección. Tras años de una curva invertida -bonos cortos que requerían mayor nivel de rentabilidad que los más largos- que sometía a perspectivas de incertidumbre en el corto plazo, hoy estamos ante los inicios de una curva “normal”. El RO15 ya ofrece una tasa de retorno entre 6% y 7% seguido por el AA17 entre 7,5% y 8%. Los bonos a 10 años como el AY24 se acercan a 8,5% y los bonos como el DICA (de 20 años) asentándose en 9%. La pregunta es si se sostendrá, no solo la corrección de la curva, también si la deuda soberana será inferior a los dos dígitos. Recordemos que tan solo hace pocos meses el RO15 llegó a rendir casi 30%. Ahora bien si las rentabilidades exigidas disminuyen a, supongamos un rango de 6% y 7% para títulos de medio y largo plazo con un tipo de cambio cercano al Contado con Liquidación actal, los bonos podrían incrementar su valor entre 15% y 25%. Es así que nuevamente su evolución dependerá de las expectativas sobre las reformas económicas que continuarán dominando los análisis a futuro.